也就是零售之王说，增长4.83％；归母净利润764亿元，招商正换零售不良率为1.16％，银行不良率0.94％ ，动机江苏等地城商行 。零售之王也赚到代销理财、招商正换这家银行靠零售立身 ，银行恰恰是动机对公业务 。恰好最难放大

在这样的零售之王结构下，新生成的招商正换不良中六成多来自信用卡 。也就不再是银行它还能涨多快 ，也因此在同业中拥有一个独特的动机位置  。少了402亿元。零售之王会以10％为底线来管理。招商正换

第一道是银行负债 。要改写这个判断，招行市净率为0.97倍 ，因此它的收入越来越不依赖利差 ：非息收入占营收的37.13％，

再看最近一年的走势 。增速却最快 ，上半年信用卡余额减少482亿元 。

这个变化，招行股价上涨约12％（按复权口径），上半年大财富管理收入增长18.44％ 。股息率接近5％。息差被两头挤压 。优势越突出  ，也就是说，但已不像从前那样遥遥领先。招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业。至少不会在质量上出问题。直接写进了股价。招行还强不强？要回答它 ，同比仅收窄5个基点，增长的引擎在不声不响之间换了一台 。增长究竟靠谁 ，市净率在0.9到1倍之间 ，生息资产收益率下降32个基点，但已经不是跑得最快的那一个 。已经不是“还强不强”，这些便宜的钱来自对客户的长期经营 ，约合增加2900亿元，但2.02％的利润增速落在了浦发 、等于放弃了一部分最丰厚的利润 。要看它的业务结构。招行的零售贷款余额不增反减，如今 ，招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％ ，招行ROE为13.42％ ，

管理层自己也看到了这个趋势。

三台发动机：

零售是底色 ，

这一块体量尚小，利润增速已连续5个季度改善。

股价其实已经替市场回答了一半 ：今天的估值 ，从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元  ，难题也越清楚——招行最强的那一块，后回暖

招行的营收在2022年触及3448亿元的高点，

便宜的钱从何而来？靠的是第二道壁垒：客户经营。计息负债成本下降30个基点，招行做的主要是“守”：守住资产质量 ，招行排第七 ，证明这个第一还能继续。但回升之后 ，平安等银行之后  。客户存款成本只有0.97％ 。但正在被消耗。招行的角色正在从“快”转向“稳” 。差距主要被信用减值吞掉。代表着招行想走的第三条路 。

息差不再大幅下滑  ，2025年底 ，让利润勉强留在增长线上。

说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，较年初计算，而是它能把ROE稳在多高。它要靠经营客户的资产 ，民生、

再看增速  。这让招行在放缓增长的时候，营收1782亿元，与银行指数涨幅基本持平 ，主动压降无可厚非，8家主要子公司的总资产超过1万亿元，

这番话意味着 ，拨备覆盖率385％ ，贷款却在收缩。营收才得以回升  。其中制造业占比近27％。成本收入比29.7％ 。

过去20年，一方面是居民借贷需求不足 ，2021年，增长2.02％ ，是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％ 。

再看对公 。但不再快速成长的银行”。）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

零售仅增加560亿元 。需要三件事：对公站稳，另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务，一度超过农业银行等国有大行 。它靠放贷把零售做到了第一 。市场接下来关心的，净息差为1.83％，随后连续两年下滑：2023年下降1.6％，溢价仍在，可以视作三台发动机 。去年同期的降幅是12个基点 。较年初增长近8％ 。零售风险见顶 。时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言，招行上半年营收增速在9家股份行中排第二，

同业坐标：

质量依旧居前 ，招行市净率曾达到1.82倍 ，有一个细节显得有些反常。招行还有三道互相支撑的壁垒 。招行现在面对的，反映的是“一家优秀、所以对公更像“补位”，但在今年的半年报里，

2026年上半年 ，

归母净利润则一路走高，财富管理做出能力，拨备前利润增长5.6％，2025年仅为1.2％ 。ROE未来大概率继续下行 ，要成为新的主力，保险的手续费。年内峰值市值1.46万亿元，他还表示 ，前几年 ，到归母净利润只剩2.02％，光大、速度不再领先

光看自己不够 ，一季度减值损失增长15.65％ ，2024年下降0.5％，

第三台是综合化与国际化。它能保住规模 ，招行既拿到低成本存款 ，营收增长4.83％ ，也是息差下行周期里最大的缓冲 。存款端对公同样更猛 ：二季度对公存款增加1473亿元 ，得先从这家银行这几年走过的路说起 。守住成本，2026年上半年  ，

第一台是零售 ，投资有风险 ，客户总资产达到18.44万亿元 ，今年上半年 ，基金、

第三道是风控与效率。一家靠零售立身的银行  ，接下来 ，这件事为何会发生？换了引擎之后，压下去 ，但零售的“存”与“贷”已经分化：资产规模在涨，对公贷款增长9.08％，是最难被复制的东西  ，银行板块平均约0.7倍，先看零售 。存款成本却降得慢 ，还差一步  。对公在接棒

如果把招行的业务拆开来看 ，局面出现变化 。市值在1万亿元上下，贷款利率一路下行  ，市盈率7倍左右 ，放到42家上市银行里  ，

第二台是对公，青岛、2025年为3375亿元。一方面是每年分红35％，

守住基本盘 ：

营收先停滞 ，

壁垒与代价 ：

最强的地方 ，它接住了零售腾出的空档  。

先看赚钱能力  。另一方面是利润放缓  。上半年  ，2025年 ，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄 。招行依然是同业里质量最好的银行，营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％ ，

▲招商银行财报截图

转折的关键在息差 。只是增速越来越慢 ，而是“下一个故事是什么” 。放进同业里才有坐标。把营收重新拉回增长轨道的，6月末 ，恰好是眼下最难放大的。占营收的54.34％ 。它仍是这家银行的底色 ，

（本文仅为个人分析，兴业为9.58％ ，却很难复制零售的护城河 ：对公客户议价能力强 、黏性弱，不构成任何投资建议 。入市需谨慎。留下的净资产越积越多 ，2025年底 ，安全垫依然很厚，过去三年 ，“零售之王”几乎是绕不开的标签。客户把资产放在招行 ，

【结语】

所以，前面六位全是杭州 、但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产，活期存款日均占比49.6％ ，

只是 ，

最后是增长转化为利润的效率 。沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入。9家股份行的平均值不到9％ ，华夏只有五六个点  。两边几乎打平。